把握行业脉搏 挖掘公司价值

上市公司的中长期投资价值与其所处的行业背景紧密相关，而且不管是采取由上而下的方法还是采取由下而上的方法对公司的内在价值进行评估，行业的分析和研究都是承上启下的核心环节。基于此，我们根据2000年上市公司的中报对中国A股市场上市公司从行业层面进行了系统的研究，藉以把握我国国民经济发展过程中的行业发展的内在特性和规律，帮助投资者拟定合理的投资策略和选择正确的投资品种。
       截止到2000年8月31日，沪、深市场共有1027家上市公司公布中报。剔除少数没有去年同期可比数据的公司和仅发行B股的公司，我们选择其中1002家A股上市公司作为样本总体进行分析。
       从行业综合情况一览表（附表一）来看，上市公司2000年中期净利润较去年同期上升9．73％，考虑到2000年初国务院关于税率调整的2号文件带来的所得税税率上升这一不可比因素，上市公司2000年中期净利润实际的可比上升率为16％，两比率均高于2000年上半年8．2％的国民经济增长速度。具体而言，上市公司2000年中期主营业务收入4629．32亿元，同比增长21．55％；主营业务利润927．03亿元，同比增长18．88％；利润总额合计473．66亿元，同比增长15．81％；净利润合计350．53亿元，同比增长9．73％；每股收益为0．1063元，同比增长4．18％；净资产收益率为4．11％，同比增长1．33％。总体看来，上市公司2000年中期生产经营情况开始回升。
        对上述1002家上市公司，我们以其主营业务以及利润贡献度作为行业归属的依据进行行业划分；而一些反映了当前国民经济运行特点的行业如经济复苏性行业，代表国民经济产业高度化的升级产业如电子信息产业，以及生产经营环境发生了重大变化的行业如石化行业，我们作为重点行业细分到子行业进行分析；但对一些主业不甚明确的多元化经营公司，如亚泰集团等从属的综合类、行业特征不明显的其他类，以及上市公司少于3家的行业如中体产业等从属的体育行业，在后面的行业综合比较分析中，我们不作为研究对象。
        鉴于股票投资的核心在于公司内在的成长性和收益性（投资对象的成长性原则上应高于其市盈率），同时考虑可以获取的数据，下面主要从行业的成长性和收益性两方面进行比较分析，并在此基础上对2000年中期各行业的投资价值作出评估。
        行业的成长性分析
        对行业的成长性分析不外乎从生产要素规模、主营业务收入规模、盈利规模三方面进行比较分析。由于公司发行新股或者配股等，生产要素规模往往不可比性较强。因此，我们选择主营收入、主营利润和净利润三项指标，从主营收入规模和盈利规模来比较和考虑不同行业的成长性。在计算上述三项指标的基础上我们引入了行业综合增长率这一概念，即行业综合增长率％＝主营业务收入增长率％×30％＋主营业务利润增长率％×20％＋净利润增长率％×50％，由此我们得出2000年中期行业成长性排行表（附表二）。
        从行业成长性排行表可以看出：
        列行业综合增长率前五名行业除通讯行业外均为原材料行业。这一分布特征较好地反映了当前国民经济的运行特点———在经济周期处于复苏阶段，原材料行业因为处于国民经济产业链条上的上游将首先受益。此外，建材和冶金两大类原材料行业的排名也很靠前。不过提供大量重要原材料行业的化工行业却很靠后。其原因主要在于化工行业的重要子行业化肥行业（非原材料行业）上半年业绩滑坡严重，同比下降34．53％；如果剔除这一子行业，化工行业上半年业绩同比上升38．40％。
        列行业综合增长率前五名行业除通讯行业外均为国际化程度高的行业。同类行业在国际市场的供求关系变化从而产生的价格变化，将直接传到国内相应行业的产品市场，如去年年底的原油、主要石化产品等在国际市场上的飚升直接刺激了国内同类产品的价格上扬，使该行业经济效益大幅回升。
        电子信息产业高成长依旧。我们将该行业细分到计算机行业、电子元器件行业和通讯行业。从行业成长性排行表来看，他们分别列第13、5和3名。计算机行业排名居中的主要原因在于该产业中的硬件业，尤其是深科技的拖累。深科技在上半年业绩加速下滑，净利润同比减少17604．62万元，下降75％；而同期计算机行业净利润同比增加15912．65万元。如果剔除深科技，计算机行业综合排名将上升到第7名。从上述分析可以看出，电子信息产业作为国民经济产业高度的升级产业，依旧保持良好的成长性。
        排名靠后的行业除炼油业外，均为处于第二产业链条上的下游行业或者第三产业。这一分布特征同样比较符合经济规律———在经济周期处于复苏阶段，其效应波及到第二产业链条上的下游行业或者第三产业，是需要时间周期的。
        具有直接上下游产业关系的石油开采业和炼油业，一位雄居行业成长榜首，一位列行业成长末席。主要原因在于石油开采业得益于国际原油价格的飚升，以及国内取消油气储量有偿使用费而业绩大幅提高，而炼油业由于国内成品油价格的涨幅滞后于原油涨幅，却直接受损于国际原油价格飚升带来的生产成本急剧上升。以锦州石化为例，原油价格上涨使利润减少141013．09万元，而受惠于成品油涨价使利润增加只有70136．43万元，因价格倒挂减少利润70876．66万元。
        行业的收益性分析
        对行业的收益性，我们选择毛利率、净资产收益率（ROE）两项指标来比较分析。在计算上述两项指标的基础上，我们引入了行业综合盈利率这一概念，即行业综合盈利率％＝毛利率％×20％＋净资产收益率％×80％，由此得出2000年中期行业盈利性排行表（附表三）。
        从行业盈利性排行表可以看出：
        能源产业（如石油、电力和煤炭炼油业因体制原因例外）综合盈利率普遍较高。
        电子信息产业、传媒产业等新兴产业综合盈利率普遍较高。这是由行业内在的高附加价值决定的。
        酒类高综合盈利率具有较好的特续性；而家电行业已从90年代中期的高综合盈利率节节下滑到目前的低综合盈利率，而且这种趋势还将延续。
        机械、商业、纺织、冶金等行业继续维持低综合盈利率，这是由传统行业内在的低附加价格决定的，除非生产经营环境发生重大变化，否则这一特征很难改变。
        行业综合投资价值评估
        在上述分析的基础上，我们进一步考察各行业的综合投资价值。首先对行业成长性排行表按综合增长率分类：综合增长率超过30％的行业定义为高成长行业；综合增长率在行业平均增长率15．11％－30％间的行业定义为成长性一般行业；综合增长率在0－15．11％的行业平均增长率间的行业定义为低成长行业；综合增长率在0以下的行业定义为成长性差行业。其次，对行业盈利性排行表按综合盈利率分类，综合盈利率超过10％的行业定义为高盈利行业；综合盈利率在行业平均盈利率7．29％－10％间的行业定义为盈利性一般行业；综合盈利率在0－7．29％的行业平均盈利率间的行业定义为低盈利行业；综合盈利率在0以下的行业定义为盈利性差行业。这样即可以得到行业综合比较矩阵（附表四）。从行业综合比较矩阵可以看出：
        石油开采、有色金属、通讯、传媒和电子元器件五大行业投资价值最高，值得密切关注；计算机类、医药、电力和建材四大行业次之，可以关注；石化、酒类、煤炭、房地产、建筑、冶金、造纸、外贸、汽车、农业、交通运输和食品行业综合投资价值一般，可以留意；而旅游、服装、化工、商业、纺织、家电、机械、金融、轻工业和炼油类行业综合投资价值较差，应予以回避。
        需要指出的是，上述结论是在特定的经济周期分阶段和一定产业环境下得出的，它并不构成对各行业投资价值的一般性结论，但是这一结论对评估各行业未来相当长的一段时间内的投资价值具有重要的参考意义。
        重点行业前景展望
        通讯行业作为我国的基础产业，也是国家产业结构调整的重点瓶颈产业。因此，该行业正成为国家近年来加大产业体制改革力度和投资力度的重点产业。其市场结构将由过去的政府垄断逐步过渡到自由的市场竞争，最终将演化为市场的相对垄断。同时该产业具有较大的市场宽度，这正是其高成长性的重要保证之一。2000年上半年，我国通讯行业收入计1773．5亿元，同比增长22．6％；固定资产投资429．8亿元，同比增长30．1％；新增电信用户1861．3万户，达到1．27亿户；移动电话新增用户1599．2万户，达到592．7万户；新增数据通信用户240．5万户，达到584．2万户。
        该行业按业务性质可分为固定电话业务、移动通信业务、无线传呼业务和数据通信业务（包括INTERNET业务）四大子行业。从产业寿命周期来看，固定电话业务已走过快速成长期，现处于平稳发展的成熟期，在行业中占有最大比例；移动通信业务正处于高速发展的成长期，在行业中仅次于固定电话业务；无线传呼业务正迈向衰退期；数据通信业务（包括INTERNET业务）在行业中所占比例最小，尚处于导入期，没有成熟的商业盈利模式，但其潜在成长性具有爆炸性和跳跃性。通讯行业四大子行业的上述特征在2000年该行业包含的25家上市公司中报中表现得极为明显。
        我们现阶段最看好的是移动通信业。目前国内移动通信客户已突破6000万户，预计在2004年左右将达到2－3亿户，这意味着在未来3－5年中移动通信业将处于高速发展，之后才会转为平稳发展。对移动通信业值得关注的另一重要原因是，中国联通启动第三代CDMA系统的进度，目前有多家上市公司不同程度地介入了第三代CDMA系统的研究和开发。如果国内一旦启动第三代CDMA系统，目前国内在该系统的研发走在前面的大唐电信（600198）和东方通信（600776）出现出人意料的成长性完全是可能的，此外，通讯行业中通讯设备制造商订单的签定到执行直至最后，体现到损益表中有不短的时间差，因此通讯设备制造类上市公司2000年上半年的订单直接关系到未来业绩，中兴通讯（0063）的订单执行情况应该引起投资者的注意。
        电子元器件行业是IT产业的上游产业，其发展速度直接受IT产业终端产品发展速度的影响，但其发展却应超前于终端产品的发展。同时该行业也是国际化程度较高的产业，全球IT产业的发展态势和国际主要电子元器件厂商的生产经营情况将直接影响该行业的国际市场，进而影响到国内市场。2000年上半年，我国电子元器件产业受投资类产品需求拉动发展速度达到33．3％，略快于电子
        信息产业31．6％的发展速度。预计该行业在全球网络化、数字化产品的高速发展中将迎来3－5年左右的快速发展期，而国内新型电子元器件行业可望保持高于全球的平均发展速度。该行业11家上市公司中风华高科（0636）是沪、深市场上为数不多的几年业绩持续高速增长的个股之一，其未来的生产经营情况仍值得予以跟踪。
        有色金属行业作为国民经济产业体系中重要的原材料行业，处于国民经济产业链条中的上游，在经济复苏期首先受益。有色金属矿藏的储藏条件、冶炼工艺以及有色金属的价格，是其行业经济效益变化最为敏感的因素。目前国内有色金属市场已基本与国际有色金属市场接轨，国内有色金属现货、期货市场同国际有色金属现货、期货市场基本同步波动。事实上，上半年有色金属行业经济效益异军突起，正是得益于国际市场上氧化铝价格和锌价格大幅上扬。目前国内证券市场上有色金属行业公司涵盖了铝、铜、锌、锡和稀土等，我们看好稀土类公司，因为该行业产品在高新技术领域尤其是IT产业产品中应用十分广泛，是许多高科技产品的重要组成部分，该行业将分享IT产业高速发展带来的收益。稀土类公司现只有3家，东方钽业（0962）是佼佼者。
        石油开采、炼油和石化行业是国民经济产业体系中重要的原材料行业，处于国民经济产业链条中的上游，在经济复苏期首先受益，该行业也是国际化程度相当高的产业，对这一行业经济效益变化最为敏感的因素是国际市场上的原油价格。国际市场上的原油价格在1999年底结束底部震荡，从十几美元一路飚升到目前的三十多美元，这是国内原油开采业效益成倍增长，雄居行业成长性排行表榜首的重要原因。目前来看，原油市场处于70年代石油危机以来最为紧张的供不应求局面，原油价格有望居高不下。但值得注意的是，原油价格再出现上半年的飚升几乎是不可能的，而且从上述影响原油价格因素看，欧佩克的生产计划和政治因素随时都可能向相反方向变化。
       作为原油开采业的直接下游产业，炼油和石化行业能否不受生产成本大幅上扬的危害，关键在于成品油和主要石化产品油价格能否同步上扬。国内成品油市场波动要滞后于国际成品油市场波动，从而国内成品油价格涨幅大大落后于原油价格涨幅，炼油业整体业绩大幅滑坡，位列行业成性排行表末席。不过，成品油价格和原油价格的这种倒挂现象只是暂时性的。下半年随着国家继续上调成品油价格，炼油类公司尤其炼油能力大的企业，如石炼化（0783）的业绩应有较大回升。
        石化行业由于大型综合类石化企业主要石化产品市场的强劲复苏，不但消化了原油价格飚升带来的生产成本的大幅上扬，而且盈利还大幅上扬，这在上海石化、扬子石化和仪征化纤中报中表现得相当明显。总体而言，主要石化产品市场已摆脱低迷期，其价格仍将上扬。
     计算机行业是IT产业的主体，现成为我国产业结构高度化的升级产业之一。按产品性质，该行业可分为硬件（包括外部设备）和软件两子行业。从硬件行业看，其中的笔记本电脑和PC服务器盈利性较强，具有一定的市场前景；而其余产品成长性和收益性一般，甚至偏低。作为IT产业的核心和灵魂的软件行业，十分看好。该行业的高科技含量决定了其内在的高附加价值即高盈利性；其市场宽度具有无限性，产品具有引导消费和创造需求的特性，这是高成长性的内在保证。我们看好有良好高校或科研院所背景、从事成长性和盈利性较高的行业，如通讯、电力行业的应用软件开发的公司，如亿阳信通（600289）。